Erstens kommt es anders und zweitens als man denkt

Raiffeisen Capital Management "Märkte unter uns" März 2024

Im Rückblick lässt sich das Markt-Narrativ vor dem Jah­reswechsel wie folgt zusammenfassen: Die Wirtschaft trübt sich weiter ein, eine globale Rezession rückt rasch näher und parallel dazu geht auch die Inflation deutlich zu­rück, sodass die Notenbanken bereits ab März mit ersten Leitzinssenkungen reagieren werden, gefolgt von einer ganzen Reihe deutlicher Senkungen bis Jahresende 2024. Nun sind über zwei Monate ins Land gezogen und eine aktuelle Bestandsaufnahme stellt sich gänzlich anders dar. Die globale Wirtschaft, allen voran die US-Wirtschaft, zeigt sich weiterhin robust, unterstützt von einem festen Arbeitsmarkt und beflügelt von einem positiven Konsum­klima. Die Frühindikatoren in nahezu allen Wirtschafts­regionen haben sich auf niedrigen Niveaus zunächst sta­bilisiert und tendieren seit einigen Monaten sogar wieder leicht nach oben. Eine globale Rezession ist also bis dato eher noch weiter in die Ferne gerückt, wenn nicht sogar deutlich unwahrscheinlicher geworden. Auch die Gewinn­ausweise der Unternehmen bestätigen in der Berichtssai­son über das vierte Quartal 2023 – jedenfalls in den USA – ein absolut positives Bild und bestärken die Erwartung weiterer Gewinnsteigerungen im Verlauf von 2024.

Der Rückgang der Inflationsraten stockt allerdings und stellt sich deutlich zäher dar als gedacht, zumal die überraschend gute Konjunktur, insbesondere im Dienst­leistungssektor, weiterhin für Preisauftrieb sorgt. Dem­zufolge setzen die Notenbanken – entgegen der am Rentenmarkt zwischenzeitig schon gepreisten Markter­wartung – den Pfad der Zinspolitik nach dem Ende der Leitzinsanhebungen mit einer längeren Wirkungsdau­er des erhöhten Zinsniveaus fort. Dies soll die Infla­tionsraten nachhaltig absenken und somit sind erst in weiterer Folge Zinssenkungen in überschaubarem Aus­maß zu erwarten.
Der aktuelle Mix an leicht positivem Wachstum und so­liden Unternehmensgewinnen bei gleichzeitig tenden­ziell rückläufiger Inflation und der Aussicht auf Zinssen­kungen im Jahresverlauf ergibt insbesondere für Risky Assets ein durchaus attraktives Umfeld, sofern weitere geopolitische Störfeuer ausbleiben.
Solange sich dieses Goldilocks-Szenario weiter be­stätigt, bleiben wir konstruktiv für Aktien und zurückhal­tend bei Anleihen. Die taktische Aktienübergewichtung wurde um einen Schritt erhöht.

Marktumfeld – Anleihemärkte

Anleihemärkte: Korrektur setzt sich im Februar fort

Nachdem die Konjunkturdaten seit Jahresbeginn sowohl in den USA als auch in der Eurozone tendenziell etwas stärker ausfielen, hat der Anleihemarkt seine zu Jahresbeginn noch (zu) aggressiven Zinssenkungserwartungen inzwischen deutlich reduziert. Mit dieser Verschiebung der Zinssen­kungserwartungen bewegten sich auch die Anleiheren­diten von ihren Tiefständen um die Jahreswende seither wieder etwas nach oben. Eine Entwicklung, die sich im Februar fortsetzte: So haben deutsche Staatsanleiherendi­ten mit aktuell rund 2,4 Prozent bereits fast die Hälfte ihres extremen Renditerutsches vom Oktober bis Dezember (von 3 auf 2 Prozent) wieder aufgeholt. Beim US-Dollar war der Renditeanstieg zwar etwas weniger stark ausgeprägt – die Richtung zieht sich aber quer durch alle Anleihemärkte. Entsprechend war die Monatsperformance im Februar quer über (fast) alle Anleihemärkte im Minus – einzig High- Yield-Anleihen und Emerging-Market-Hartwährungsanleihen schafften aufgrund sinkender Renditeaufschläge (bzw. stär­kerem US-Dollar) auf Eurobasis ein leichtes Monatsplus.

Marktumfeld – Aktienmärkte

Aktienmarkt-Rally nimmt wieder an Fahrt auf

Die im November begonnene Aktienmarkt-Rally setzte sich (mit wenigen Ausnahmen, z. B. ATX) im Februar unverän­dert und steil fort: Aktien-Indizes in Europa, Japan, aber auch der breite MSCI World legten allein im Februar rund 5 Prozent zu.
Was die Aktienmärkte treibt ist eine absolut nachvollzieh­bare Mischung aus zwei Faktoren. Erstens: bessere Kon­junkturdaten, die eine weiche Landung für die US-Konjunk­tur und eine Stabilisierung samt anschließender Verbesse­rung für die europäische Konjunktur nahelegen. Zweitens: die Aussicht auf Zinssenkungen der Notenbanken auch ohne Rezession, weil die Inflationsrate weiter fällt und sich absehbar dem Inflationsziel annähern dürfte.
Selbst das chronische Schlusslicht China schaffte im Fe­bruar eine starke Aktienmarktperformance: Dort waren es zuletzt allerding vor allem staatliche Maßnahmen (Eingriff in den Börsenhandel, kleinere Konjunkturpakete, Hoffnung auf weitere Stützungsmaßnahmen der Regierung), die die Performance trieben.

Marktumfeld – Rohstoffe und Währungen

Euro-Stabilisierung und schwächere Rohstoffe im Februar

Nachdem der Euro im Jänner gegenüber dem US-Dollar stark nachgegeben hatte, konnte er sich im Februar wie­der stabilisieren (auch gegenüber dem Britischen Pfund). Ende Februar notiert er mit rund 1,08 Euro/US-Dollar praktisch wieder in der Mitte seiner Schwankungsbreite der letzten 12 Monate. Gegenüber den Tiefzins-Währungen Japanischer Yen und Schweizer Franken reichte es seit Jahresbeginn sogar für eine kräftige Euro-Aufwertung – passend zur guten Kapitalmarkt-Entwicklung, da Yen und Franken oft eher in turbulenten Finanzmarktphasen stärker nachgefragt werden.
Auf der Rohstoffseite brachte nach einem schwachen Roh­stoffjahr 2023 auch das heurige Jahr bis Ende Februar kei­ne starke Erholung bei den Rohstoffpreisen (auf Euroba­sis). Im Februar verzeichneten die meisten Rohstoffpreise – trotz festerer Konjunkturdaten, Zinsfantasie und positiver Aktienmärkte – sogar einen leichten Monatsrückgang. Und selbst die Energiepreise gaben im Februar einen kleinen Teil ihres Jänner-Anstiegs wieder zurück. Positiv ist, dass bis dato keine relevanten Ölförderländer direkt in den Nah­ost-Konflikt involviert sind und eine nach wie vor sehr hohe freie Förderkapazität der OPEC besteht.

Ausblick – Globale Wirtschaft

Konjunkturausblick 2024 positiver

Nach einem schwachen 2023, in dem die Eurozone und Österreich an einer Rezession knapp vorbeischrammten, hat sich der Konjunkturausblick in den letzten Monaten verbessert. Insbesondere die wichtigsten Konjunkturvorlaufindikatoren (PMIs) erreichten in allen drei großen globalen Volkswirt­schaften ihr Tief bereits im Herbst und haben sich seither stabilisiert. Für die Eurozone wird das Wachstum 2024 zwar trotzdem noch unterdurchschnittlich sein – aber mit einer spürbaren Belebung gegenüber 2023. Dies gilt allerdings nicht für alle Branchen – die Bauwirtschaft dürfte weiter leiden. In den USA ist eine weiche Landung der Konjunktur nun das wahrscheinlichste Szenario für 2024.
Fundamental positiv für die Konjunktur sind zwei Umstände. Erstens: in den USA, ebenso wie in Europa, dürften 2024 die Leitzinsen sinken. Ein wichtiger Belastungsfaktor für die Wirtschaft verliert damit mittelfristig an Gewicht. Zweitens: auch für die Konsumausgaben gibt es Unterstützung. Dank hoher Lohnabschlüsse bei gleichzeitig inzwischen deutlich tieferer Inflation dürfte 2024 ein kräftiges Jahresplus bei den Realeinkommen der Haushalte bringen, und damit mehr Auftrieb für den Konsum.

Ausblick – Inflation und Notenbanken

Inflationsziel und Zinssenkungen in Sichtweite

Auch wenn der steilste Teil des Inflationsrückgangs inzwi­schen hinter uns liegt (der Jahresrückgang der Energiepreise ist praktisch vorbei): Wir gehen unverändert davon aus, dass die Inflation sowohl in den USA als auch in der Eurozone in den nächsten Monaten weiter zurückgeht und sich heuer zwischen 2 und 3 Prozent einpendelt, also nahe dem Infla­tionsziel. Zumindest, wenn die Energiepreise nicht wieder allzu stark ansteigen. Das größte Risiko wäre diesbezüglich ein Ölpreisschock, z. B. im Fall eines kriegerischen Konflikts mit dem Iran. Die vor allem im ersten Halbjahr 2024 wahrscheinlich immer noch unterdurchschnittliche Konjunkturdynamik sollte auch die deutlich aussagekräftigere – weil nachhaltigere – Kerninflationsrate (Inflationsrate ohne Energiepreise) weiter nach unten drücken. Dementsprechend viel Platz haben Notenbanken 2024 für Zinssenkungen. Während der Markt zu Jahresbeginn noch etwas zu optimistisch war, was Tempo und Timing dieser Zinssenkungen betrifft, hat er sich jetzt auf ein – aus unserer Sicht – realistisches Szenario eingepen­delt: Ein Zinssenkungsbeginn von EZB und US-Notenbank um die Jahresmitte mit rund 150 Basispunkten Zinssenkun­gen in den darauffolgenden 12 Monaten.

Ausblick – Anleihemärkte

Anleihemärkte: Gepreiste Zinssenkungser­wartungen jetzt deutlich realistischer

Wie erwartet, und hier zuletzt argumentiert, hatte der Rendite­rutsch Ende 2023 die Anleiherenditen zu schnell zu weit nach unten gebracht. Zu Jahresbeginn 2024 waren dadurch bereits so aggressive Zinssenkungen für 2024 eingepreist, dass uns diese Euphorie überzogen erschien. Deshalb waren wir zuletzt Anleihen gegenüber Aktien untergewichtet.
Inzwischen hat der Markt diese Zinssenkungseuphorie auf ein realistisches Niveau reduziert und die Anleihekurse haben entsprechend deutlich nachgegeben. Auf dem aktuellen Renditeniveau erscheint uns der Anleihemarkt jetzt deutlich fairer gepreist, so dass wir uns kurzfristig als nächste Entwicklung eine volatile Seitwärtsentwicklung der Anleiherenditen erwar­ten. Allerdings: Portfolio-Positionierungen sind immer in Rela­tion zu den anderen Portfolio-Positionen zu sehen. Da unsere Bewertungsindikatoren für den Aktienmarkt eine Fortsetzung des Aufwärtstrends (wenn auch unter Schwankungen) erwar­ten lassen, während wir bei Anleihen bis auf weiteres eher nur einen Seitwärtstrend erwarten, bleiben wir Aktien gegen Anleihen übergewichtet. Die Aufstockung unserer Aktien-Übergewichtung erfolgt aber dementsprechend gegenüber kurzen Staatsanleihen (vergleichbar Geldmarkt) anstatt gegenüber langen Laufzeiten.

Ausblick – Aktienmärkte global

Aktienmarkt: Weiterhin positiver Jahres­ausblick

Nach der Aktienmarkt-Rally seit November könnten die meisten Aktien-Indizes zweifellos anfällig für kurzfristige Gegenbewegungen sein, und man sollte nicht davon ausgehen, dass der Aktienmarkt heuer durchgehend eine Einbahnstraße nach oben bleibt. Aber: die Treiber hinter der bisherigen Rally bleiben aus unserer Sicht unter­stützend für die Aktienmarktperformance 2024. Denn sinkender Inflationsdruck und damit eine Reihe von Zinssenkungen bei einer gleichzeitig weichen Landung der US-Wirtschaft (und einer Erholung der europäischen Konjunktur im Jahresverlauf) sind ein gutes Umfeld für ein weiteres positives Aktienmarktjahr. Auch die Aktienbewertungen sind (abseits der großen US-TechKonzerne) für die meisten Aktienmärkte (noch) nicht teuer. Das Potenzial für ein ausgezeichnetes Aktienmarktjahr ist in einem solchen Umfeld groß – es wäre schade, es zu versäumen, nur um eine zwischenzeitige Korrektur zu vermeiden. Manche Investoren verunsichert, dass viele Aktien-Indizes inzwischen neue Allzeit-Höchststände erreicht haben, was sie teuer aussehen lässt. Die Statistik (des globalen Aktien­markts der letzten rund 50 Jahre) zeigt aber, dass die Performance in den 12 Monaten nach einem neuen Allzeithoch sogar höher war als im langfristigen Durchschnitt. Brechen Aktienmärkte nach einer längeren Korrekturphase auf neue Allzeithochs aus, weil sich der Ausblick verbessert, so sprach das historisch eher für eine Fortset­zung des Aufwärtstrends. Wir heben dementsprechend die Aktien-Übergewichtung auf zwei Schritte an.

Ausblick – Aktienmärkte regional

Selektive taktische Über- und Untergewichtungen

Kurzfristig (taktisch) bleiben wir auch für diesen Monat deutlich übergewichtet im US-Aktienmarkt gegenüber dem Rest der Welt. Nach der guten Performance von Hongkong in den letzten Wochen drehen wir diesmal die Positionierung auf Untergewichtung.
Sektoral sind wir positiv für zyklischen Konsum und Indust­riewerte und negativ für die defensive Branche Versorger. In Summe bleiben wir damit kurzfristig auch untergewichtet in Emerging Markets zugunsten der entwickelten Aktienmärkte.
Für das Gesamtjahr 2024 erwarten wir allerdings unverän­dert, dass die Aktienmarkterholung auf mittlere und längere Sicht breiter wird. Also nicht mehr eine Handvoll großer US-Tech-Konzerne überproportional profitiert, sondern es sich lohnen wird, das Aktienmarktportfolio breiter aufzustellen. Wir sind auf Jahressicht entsprechend bullisch auch für die Akti­ensegmente Europa, Japan, Healthcare, den breiten Techno­logiesektor abseits der großen Tech-Konzerne und Unterneh­men aus dem Bereich der Energiewende aufgestellt.

Strategische Asset Allocation

Aktien
In Q1 2024 erfolgte eine modell-getriebe Aufstockung bei Euro- Aktien. Wir halten Positionen in europäischen Aktien, Emerging Markets Aktien und japanischen Aktien. US-Aktien sind aus Bewertungsüberlegungen weiterhin unattraktiv.

Staatsanleihen
Wir haben bei den Staatsanleihen in den letzten Quartalen (letzter Schritt im Oktober) deutlich zuge­kauft. Beginnend bei Non-Euro- Anleihen dann auch bei europäischen Staatsanleihen.
Nach den deutlichen Rendite­rückgängen seit Oktober 2023 haben wir Mitte Dezember unsere Positionierung im Zinsbereich leicht reduziert.

Unternehmens- & EM-Anleihen
Die letzten wesentlichen Änderun­gen im Spreadbereich war eine leichte Reduktion bei High-Yield- Anleihen Mitte Februar 2023.
Demgegenüber haben wir bei Emerging Markets Währungen in mehreren Schritten Gewinne mitgenommen. Ende Mai 2023 haben wir bei EM-Hartwährungs­anleihen zugekauft.

Reale Assets
Im September 2023 haben wir die starke Performance bei Energie­rohstoffen zu einer Reduktion genutzt.
Neben Positionen in inflations­geschützten Anleihen halten wir noch Positionen in den Rohstoff­sektoren (über Derivate auf Roh­stoffindizes) Edelmetall, Industrie­metalle und Energierohstoffen.

Taktische Asset Allocation März

• Wirtschaft: Wachstumsindikatoren tendenziell weiter besser als erwartet; PMIs stabilisiert, Rezessions­wahrscheinlichkeit hat abgenommen; Inflation (ge­bremst) rückläufig, spätere/weniger Zinssenkungen
• Unternehmen: USA mit starker Berichtssaison und weiter steigenden Gewinnerwartungen; Europa mit bis dato schwacher Berichtssaison, Revisionen stabi­lisiert; Ausblick auf Gesamtjahr 2024 (und auch 2025) bleibt weiter positiv
• Anlegerstimmung: Kontraindikatoren deuten Über­hitzung an, aber noch keine Extremwerte; Positionie­rungen in riskanten Anlageklassen historisch (noch) unauffällig; Auffallende Markt-Resilienz trotz vorhan­dener Risikofaktoren
• Markttechnik: Globale Aktien (EUR) setzen Aufwärts­trend mit geringer Volatilität fort; USA und Japan ge­hen voran, Europa holt auf, EM bleibt zurück; Solide Marktbreite sowohl global wie auch in den USA
• Spezialthemen: Geldpolitik; Geopolitik; Superwahl­jahr 2024
• Positionierung: Neu: Aktien mit 2 Schritten (von 4) übergewichtet; Globale Aktien gegen Euro-Staatsan­leihen Langläufer
   

Fonds von Raiffeisen Capital Management kaufen Sie über FondsSuperMarkt zu besonders günstigen Konditionen!

1. Dauerhaft 100% Rabatt auf den Ausgabeaufschlag
2. Kostenloses Depot
3. Keine Transaktionskosten
4. Sichere Verwahrung bei einer deutschen Depotbank

mehr erfahrEN

^{Rechtliche Hinweise}

^{Die Vervielfältigung von Informationen oder Daten, insbesondere die Verwendung von Texten, Textteilen oder Bildmaterial aus dieser Unterlage bedarf der vorherigen Zustimmung der Raiffeisen KAG.}