Allianz Global Investors "Die Woche voraus" vom 09.10.2026
Die Staatsanleihemärkte stellten in weiten Teilen der Welt über weite Strecken dieses Jahres Schuldner und Investoren gleichermaßen auf die Probe. Bei kräftigem Wachstum und hoher Investitionsnachfrage übernehmen die Finanzmärkte die Rolle von Kapitalallokatoren: Sie entscheiden, welche Schuldner die erforderliche Kapitalrendite überzeugend begründen können und welche durch höhere Renditeaufschläge (Spreads) und gestiegene Risikoprämien zum Umdenken veranlasst werden sollten. Angesichts des außergewöhnlichen Kapitalbedarfs für die Ausweitung der KIInvestitionen war der Druck auf Schuldner mit weniger überzeugenden Investitionsargumenten ungewöhnlich groß – auch auf staatliche Schuldner, trotz ihrer hohen Bonität.
Auf eine Reihe von Ländern trifft dies zu. Zu verschiedenen Zeitpunkten in diesem Jahr hätte man vor demselben allgemeinen Hintergrund ohne Weiteres über die USA, Japan oder Großbritannien schreiben können. In den vergangenen Wochen stand jedoch Frankreich im Vordergrund: Die Renditeaufschläge gegenüber Deutschland weiteten sich auf ein Niveau aus, das seit der Eurokrise vor fünfzehn Jahren nicht mehr zu beobachten war. Davor gab es vergleichbar große Renditedifferenzen zuletzt Anfang der 1990er-Jahre, als der Europäische Wechselkursmechanismus unter konzertierten Druck geriet. Gemessen an der jüngeren Vergangenheit war vor allem die Ausweitung der Renditeaufschläge am kurzen Ende der Zinskurve bemerkenswert. So bewegte sich die Renditedifferenz zwischen zweijährigen französischen und deutschen Staatsanleihen zwischen Januar 2025 und Juni dieses Jahres in einer Spanne von 20 Basispunkten (d. h. 0,2%) – von einem Tief von knapp über 10 Basispunkten bis zu einem Hoch von knapp über 30 Basispunkten. Innerhalb weniger Tage, beginnend kurz vor Ende September, verdoppelte sich der Renditeaufschlag für zweijährige Anleihen dann auf etwas über 60 Basispunkte.
Derart beschleunigte Veränderungen sind für gehebelte Investoren besonders problematisch. Eine ihrer Strategien besteht darin, das Engagement in höher rentierenden Anlagen gegenüber niedriger rentierenden Anlagen (auch wenn der Renditeunterschied relativ gering sein mag) so lange auszuweiten, bis die angestrebte Zielrendite erreicht ist. Indem sie sich auf diese Weise auf Renditeaufschläge konzentrieren, streben sie eine geringere Volatilität und ein höheres Chance-Risiko-Verhältnis an, als es mit dem Handel der zugrunde liegenden Anlagen allein möglich wäre. Aufgrund des hohen Hebels muss die Strategie jedoch rasch aufgelöst werden, wenn unerwartete Volatilität auftritt – wie in den vergangenen Wochen an den französischen Märkten geschehen. Als eine Welle von Investoren mit ähnlichen Strategien gleichzeitig aus dem Markt ausstieg, führte dies zu der deutlich schwächeren Wertentwicklung französischer Anleihen, die wir erlebt haben.
Der Volatilitätsschub bedeutet, dass ähnliche Anlagestrategien nun gezwungen sein werden, weniger Risiko einzugehen – es müssen also neue Käufer für französische Staatsanleihen gefunden werden. Der Druck auf französische Anleihen rührte jedoch zum Teil daher, dass es einer Reihe französischer Regierungen seit Langem nicht gelungen ist, die öffentliche Neuverschuldung in den Griff zu bekommen. Um neue Investoren davon zu überzeugen, dass sie für die Risiken der Kreditvergabe entschädigt werden, bedarf es daher einer Art politischen Durchbruchs.
Genau deshalb ist die Ankündigung von Marine Le Pen, Präsidentschaftskandidatin des Rassemblement National (Nationale Sammlungsbewegung), vom 6. Oktober besonders interessant. Nachdem sie die Regierung lange für ihren Ansatz zur Senkung des Haushaltsdefizits kritisiert und damit zur Blockade im Parlament beigetragen hatte, kündigte sie an, dass ihre Partei im Falle ihrer Wahl die staatliche Neuverschuldung 2027 auf 3,7% des BIP (Bruttoinlandsprodukt) und spätestens 2030 auf unter 3,0% senken werde, um anschließend die französische Schuldenquote innerhalb von fünf Jahren um 10 Prozentpunkte zu reduzieren. Zur Einordnung: Der derzeitigen Regierung ist es nicht gelungen, eine parlamentarische Mehrheit für Maßnahmen zu finden, mit denen das Haushaltsdefizit im kommenden Jahr auf unter 5,0% gesenkt werden soll.
Zu Recht lässt sich einwenden, dass der Wahlkampf das eine ist, eine derart deutliche Senkung des Defizits in der Praxis tatsächlich umzusetzen jedoch etwas ganz anderes. Das gilt umso mehr, als sich Le Pens Partei auch zu Steuersenkungen verpflichtet hat, sodass die Staatsausgaben drastisch gekürzt werden müssten. Selbst gelegentlichen Beobachtern der französischen Politik wird angesichts der Straßenproteste gegen niedrigere Bildungsausgaben auffallen, dass dies voraussichtlich auf entschiedenen Widerstand stoßen wird.
Dennoch könnten die Anleiherenditen eine kritische Schwelle erreicht haben, ab der die Debatte über das Haushaltsdefizit zu einem zentralen Bestandteil des Wahlkampfs vor den Wahlen im kommenden Jahr wird. Es scheint zu viel erhofft, dass eine politische Détente der derzeitigen Regierung vor der Wahl nennenswerte Fortschritte bei der Senkung des Finanzierungsbedarfs ermöglicht. Das wiederum bedeutet, dass der Druck der Märkte in den kommenden Monaten selbst im besten Fall nie weit entfernt sein wird. Die Renditezuschläge richten den Fokus auf französische Anleihen. Es bleibt spannend, was an Reaktion folgt.
Die Woche Voraus
Die US-Inflationsdaten werden in der kommenden Woche von größter Bedeutung sein. Die Investoren haben ihre Erwartungen an eine baldige geldpolitische Straffung durch die Federal Reserve (die Fed ist die US-Notenbank) zurückgeschraubt; die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im Oktober liegt bei lediglich rund 20%. Die Erwartungen an den Kern-VPI der kommenden Woche scheinen damit im Einklang zu stehen: Der Markt rechnet mit einem moderateren monatlichen Anstieg um 0,2%. Dennoch werden die Investoren besonders sensibel auf die tatsächlichen Inflationszahlen reagieren, da die Fed gerade erst begonnen hat, die Zinsen anzuheben. Zu den weiteren US-Daten der kommenden Woche zählen der PPI (die Erzeugerpreisinflation fließt auch in das von der Fed bevorzugte Inflationsmaß ein), die Einzelhandelsumsätze, die Industrieproduktion und die Verkäufe bestehender Häuser.
Im Euroraum ist die Industrieproduktion die wichtigste Veröffentlichung; der Markt sucht nach Anzeichen dafür, dass die Stärke der Unternehmensumfragen durch harte Konjunkturdaten bestätigt wird. Die finale Veröffentlichung des VPI für September und die Handelsbilanz für August runden die Daten für den Euroraum in der kommenden Woche ab.
In Großbritannien haben die Wachstums- und Produktionsindikatoren zuletzt die Erwartungen übertroffen und damit den Konjunkturoptimismus gestützt, der allerdings bis zur Vorstellung des Haushalts Ende des Monats wohl verhalten bleiben wird.
Zuletzt veröffentlicht China Daten zum VPI, PPI und zur Geldmenge.
Ich hoffe, Sie finden in der kommenden Woche hilfreiche Denkanstöße.
Ihr,
Sean Shepley
Senior Economist
